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欧央行12月议息会议点评——欧央行宽松如期而至,欧元还能逆水行舟?

2021-02-23 15:41:58 浏览: 5 作者: 娱乐第一眼
摘要:投资研报【新能源汽车投资日报】电池材料价格节后走势分化,如何把握结构性机会?北上资金连续三天加仓1股【食饮消费投资日报】张坤仍重仓白酒,生猪价下行周期存阿尔法机会,“金疙瘩”突破性增长,四大细分领域销售超预期【硬核研报】重磅文件落地!农业板块8成个股飘红,哪些板块有望搭上顺风车?这些标的或暗藏机会【碳中和投资日报】国务

投资研报

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摘要

欧央行较大幅加码宽松,总体符合市场预期。12月欧央行货币宽松加码幅度较大,主要内容有7点:1. 重新阐述保持关键利率不变,即主要再融资操作利率维持在0%、边际借贷便利利率维持0.25%水平和存款便利利率保持-0.5%不变;2. 将PPEP的额度从原来1.35万亿增加5000亿至1.85万亿,将资产净购买周期延长至2022年3月,将本息再投资时间至少延长到2023年底,需要注意的是,拉加德表示假如未来金融状况转好,PEPP的购债额度并不需要用尽;3. 将TLTRO III(定向长期再融资三期)的利率优惠时间和抵押物放宽条款延长12个月至2022年6月,把银行通过TLTRO III的融资额度从合格贷款数的50%提高到55%,并在2021年下半年额外进行三次TLTRO投标;4. 在2021年进行4次PELTRO(疫情紧急长期再融资操作);5. APP将以每月200亿欧元的速度推进,并保持本息再投资;6.与欧元区各央行的回购便利以及非欧元区央行的外汇掉期和回购操作均延长到2022年3月;7. 继续通过固定利率投标的借贷操作为市场提供流动性。

欧央行下调2021-2022年经济增速预期和2020年通胀预期,在经济增速方面,ECB预期2020-2023年欧元区实际GDP增速分别为为-7.3%(9月份预测为-8.0%), 3.9%(9月预测为5.0%), 4.2%(9月预测为3.2%), 2.3%,即小幅上调了2020年的经济增速预期并降低了2021-2022年的增速预期。在通胀方面, ECB预期2020-2023年欧元区通胀率分别为0.2%(9月预测0.3%), 1.0%(9月预测持平), 1.1%(9月预测1.3%), 1.4%,即下调了2020年和2022年的通胀增速预期。总的来看,欧央行对未来两年经济展望较9月更加悲观。

关于欧元汇率,近期欧元兑美元的升值幅度要远高于其兑其他主要贸易伙伴货币的升值幅度,汇率事实上是资金跨境流动的直接指标,而影响资金跨境流动的根本因素是资产回报率。欧央行本次加码宽松起码对未来一年欧元区资产的风险溢价均有较大的压制作用,且2021年欧盟还将在欧债市场发行7500亿的债券为欧洲复兴计划筹资,这将对欧债的收益率造成供给端冲击。同时,我们近期发布的报告亦频繁提到ECB相对美联储的扩表速度正不断加快,且美联储货币政策料大概率将不会加码,以隐性收益率曲线控制(YCC)策略保持宽松或将为性价比更高的措施,并需要注意因通胀回温美联储在2021年下半年逐步退出宽松的风险。观察近期的美德利差,其已经走阔至三月份以来的最高水平,近期美元的单边下跌行情我们认为更多由交易情绪主导,假如12月美联储会议如我们所料不加码宽松,美欧资产之间的风险溢价差额恐进一步扩大,很难支撑欧元的进一步强势。

风险提示:欧洲经济复苏快于预期;全球疫情控制不及预期;美国刺激政策超预期。

正文

欧央行宽松如期而至,欧元还能逆水行舟?

欧央行较大幅加码宽松,总体符合市场预期。北京时间12月10日晚上,欧央行发布了12月的货币政策决议以及行长拉加德关于议息会议的介绍性陈述。12月欧央行货币宽松加码幅度较大,主要内容有7点:1. 重新阐述保持关键利率不变,即主要再融资操作利率维持在0%、边际借贷便利利率维持0.25%水平和存款便利利率保持-0.5%不变;2. 将PEPP的额度从原来1.35万亿增加5000亿至1.85万亿,将资产净购买周期延长至2022年3月,将本息再投资时间至少延长到2023年底,需要注意的是,拉加德表示假如未来金融状况转好,PEPP的购债额度并不需要用尽。截至12月4日,欧央行资产负债表上PEPP持仓为7179亿欧元,11月份欧央行小幅加快了资产购买速度,全月净头寸增加约700亿欧元;3. 将TLTRO III(定向长期再融资三期)的利率优惠时间和抵押物放宽条款延长12个月至2022年6月,把银行通过TLTRO III的融资额度从合格贷款数的50%提高到55%,并在2021年下半年额外进行三次TLTRO投标;4. 在2021年进行4次PELTRO(疫情紧急长期再融资操作);5. APP将以每月200亿欧元的速度推进,并保持本息再投资。这里的APP指的主要是EAPP,包括PSPP和CSPP,顾名思义,它们分别购买公共部门和企业部门的债券,截至12月4日,欧央行EAPP持仓2.58万亿欧元;6.与欧元区各央行的回购便利以及非欧元区央行的外汇掉期和回购操作均延长到2022年3月;7. 继续通过固定利率投标的借贷操作为市场提供流动性。在会议前投资者已经普遍预期欧央行将加码宽松,且发力点放在PEPP和TLTRO上。5000亿欧元PEPP额度的增加、TLRTO优惠条款和购债计划的时间延长幅度基本符合市场预期,新增的PELTRO操作也不算出乎投资者的意料。

欧央行12月议息会议点评——欧央行宽松如期而至,欧元还能逆水行舟?

欧央行下调2021-2022年经济增速预期和2020年通胀预期。在经济增速方面,欧央行认为当前各部门复苏并不均匀,服务业受各国新限制措施影响更大,同时受疲软的居民收入和失业率及经济前景不确定性影响,居民消费和企业投资均疲软,即使当前疫苗进度良好,但是短期内难达成群体免疫。ECB预期2020-2023年欧元区实际GDP增速分别为为-7.3%(9月份预测为-8.0%), 3.9%(9月预测为5.0%), 4.2%(9月预测为3.2%), 2.3%,即小幅上调了2020年的经济增速预期并降低了2021-2022年的增速预期。在通胀方面,欧央行认为受德国增值税削减、油价波动和欧元升值等因素的影响通胀数据在2021年初前仍将维持负值,在这之后由于增值税削减的结束和油价在基数效应下的高增速均会抬升通胀,但基本面偏其是旅游业部门疲软带来的低需求、较低工资水平和欧元的升值趋势仍将是通胀拖累项。ECB预期2020-2023年欧元区通胀率分别为0.2%(9月预测0.3%), 1.0%(9月预测持平), 1.1%(9月预测1.3%), 1.4%,即下调了2020年和2022年的通胀增速预期。总的来看,欧央行对未来两年经济展望较9月更加悲观。

货币指标方面,10月欧元区M3同比增速为10.7%,较9月份10.3%有所上升,M3的同比高增主要是巨额的资产购买造成的;M1同比增速为14.1%,贡献了大部分的M3增长,说明企业与个人的预防性储蓄现象依然普遍,因此大部分货币以隔夜存款等灵活度最高的形式存在。假如我们以M1和M2增速差代表货币活化的程度,并以此观察企业和个人的开支需求和通胀的联系,可以发现M1-M2的剪刀差对欧元区通胀数据大概有1年左右的领先效果,这样看的话ECB极宽松的货币政策对明年通胀水平或会有一定的抬升作用;但当前M1-M2剪刀差的回升主要是从2019年9月开始的,疫情期间上升幅度并不大,2019年9月对应的正是上一轮欧央行的降息和QE重启,那么疫情期间欧央行加码的政策从信用层面对经济的支撑的边际作用可能是有待商榷的。

欧央行12月议息会议点评——欧央行宽松如期而至,欧元还能逆水行舟?欧央行12月议息会议点评——欧央行宽松如期而至,欧元还能逆水行舟?

在经历波兰与匈牙利的多次反对后,欧盟终于通过了总规模达1.82万亿欧元的财政计划以支撑和重建受疫情冲击的经济。其中包括7500亿欧元的欧洲复兴计划(NextGenerationEU)和规模达1.07万亿欧元的2021-2027长期财政框架(MultiannualFinancial Framework 2021-2027),欧洲复兴计划的资金主要用于减轻疫情带来的经济冲击,资金筹集方式为以欧盟的名义在债券市场募资,而长期财政框架主要内容为今后7年欧盟内部的投资方向,资金主要通过欧盟内部融资,即各成员国部分关税、增值税和财政份额缴纳等。需要注意的是,当前欧洲主要国家的财政赤字率均达到历史高位,2021年欧洲财政支出节奏更大概率是“欧盟筹款接力成员国赤字”的情形,我们预计明年欧洲各国赤字率不会高于今年二季度的峰值,不可高估欧洲复兴基金对欧洲经济的提振作用,其作用更多在于彰显欧洲财政一体化的决心。

欧央行12月议息会议点评——欧央行宽松如期而至,欧元还能逆水行舟?

关于欧元汇率,我们把欧元兑美元、澳元、加元、日元等十国主要货币按2019年双方贸易规模加权计算欧元汇率的“十国指数”,可以发现今年欧元的“贸易加权指数”相比于欧元兑美元汇率升值幅度更大,但两者的差值自6月份开始便一直在3-4之间震荡,最近则急剧下行,说明近期欧元兑美元的升值幅度要远高于其兑其他主要贸易伙伴货币的升值幅度,汇率事实上是资金跨境流动的直接指标,而影响资金跨境流动的根本因素是资产回报率。

量化宽松(Quantitative Easing)政策通常被认为从五个途径影响经济:1. 为金融系统提供资金;2. 提供政策信号;3. 影响金融机构/投资者投资组合的再平衡;4. 为市场提供流动性;5. 为市场提供信心。央行从这五方面去提高资产价格,降低其风险溢价,从而为投资者创造财富效应,并降低借贷方的借贷成本,最终增加社会的消费和企业开支,以达到央行的通胀目标和实现经济增长。传统QE的传导路径主要是“投资组合再平衡”和“提供流动性”,流动性因素比较容易理解,“投资组合再平衡”指的是央行通过资产购买熨平资产的风险溢价,从而使投资者寻找受益更高的资产,比如说银行将更多资金用于放贷,或者投资者转而购买企业债等风险更高的资产,使资金流向“央行难以直接触及”的部门。而TLRTO通过为银行提供低成本流动性,其中一部分资金亦会流入金融市场,可以视作一种“间接式QE”。

因此,欧央行本次加码宽松起码对未来一年欧元区资产的风险溢价均有较大的压制作用,且2021年欧盟还将在欧债市场发行7500亿的债券为欧洲复兴计划筹资,这将对欧债的收益率造成供给端冲击。同时,我们近期发布的报告亦频繁提到ECB相对美联储的扩表速度正不断加快,且美联储货币政策料大概率将不会加码,以隐性收益率曲线控制(YCC)策略保持宽松或将为性价比更高的措施,并需要注意因通胀回温美联储在2021年下半年逐步退出宽松的风险。观察近期的美德利差,其已经走阔至三月份以来的最高水平,近期美元的单边下跌行情我们认为更多由交易情绪主导,假如12月美联储会议如我们所料不加码宽松,美欧资产之间的风险溢价差额恐进一步扩大,很难支撑欧元的进一步强势。

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风险提示:欧洲经济复苏快于预期;全球疫情控制不及预期;美国刺激政策超预期。

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